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整体感觉：这次冲突比想象中严重，市场太掉以轻心了，得小心！-----一、宏观经济和通胀（邢自强 Robin 视角）1. 霍尔木兹海峡：新的“潘多拉魔盒”
长期性上升： 别指望马上停火降温，持久战、消耗战的可能性变大了。
运力被钳制： 这条关键运油通道一旦被用于地缘政治博弈，就难关上了。
未来新常态： 可能会对过往油轮收“过路费”（100-200万美元），只允许运往“友好”国家的货物通过。
油价波动和结构性高企：
欧佩克的“缓冲垫”作用大幅下降，油价波动性会指数级上升。
可能迎来一个结构性 100 多美元/桶油的时代。
不经过霍尔木兹海峡的油气、化肥等会有极高的“安全溢价”。
战略囤货： 各国会把“安全大于发展”放首位，恐慌性地囤积战略储备（中国已经先干了），进一步抽干市场供给。
大国兴衰？ 达里奥说这次控制权争夺可能关乎全球地缘政治和资本走向（像当年的苏伊士运河），但短期内不一定有战术确认。
美元： 短期内是“避风港”，但长期来看，大家对美元信用的“渐进式祛魅”是必然趋势。
2. 全球央行反应大不同
美联储（双重使命：保增长+控通胀）：
更担心增长。
高油价推迟降息（可能到年底），但不会轻易加息。
认为能源涨价是“对消费者的征税”，会加剧贫富分化，拖累消费需求。
标准做法是“看透、看穿、不着急加息”。
欧央行（单一通胀目标）：
对通胀有“执念”。
不排除哪怕欧洲经济放缓，也会被迫硬着头皮加息，可能导致欧洲工业深度衰退。
这将引发欧美利差和汇率剧烈波动。
3. 全球经济压力测试
衰退临界点： 如果油价在 130 美元左右持续一个季度，可能就会触发全球各国衰退风险。
亚洲：最大受害者！ 亚洲经济两大支柱面临双重打击：
科技/AI： 严重依赖廉价液化天然气供电（韩国、日本、中国台湾），电价飙升会压缩科技巨头资本开支。
农业： 高度依赖中东化肥原料（印度、泰国、菲律宾、韩国、中国台湾），化肥涨价迅速推高食品通胀，走向滞胀。
结论： 对亚洲市场要避险。
4. 中国的影响与对策
输入式通胀与成本冲击：
原油价格每上涨 10%，对中国 PPI 影响 0.3 个百分点，CPI 影响 0.1 个百分点。
这不是“健康再通胀”，而是成本推动。
上游能源行业利润扩张，但中下游制造业（本来就通缩、需求疲软）面临成本上升，转嫁不出去，企业利润走弱。
增长也会被拖累，特别是油价飙到 130 美元持续几个月，会严重影响全球需求，进而影响中国出口。
中国相对稳健（但不能独善其身）：
供应链更完善，能源储备充足（前两年囤了大量战略储备）。
在供应链生产上相对稳健，可能市场份额上升。
政策应对：
货币政策： 有空间、有理由宽松。中国总体还在通缩，需求偏弱。可以学习 2021 年的经验：降准、用结构性工具对冲。
财政政策： 必须发力。要增加支出，向服务业消费、社会保障福利倾斜（这是稳住基本盘的关键）。
政策讨论中的“安全”倾向：
有声音认为冲突彰显了“安全大于发展”，要保持产业链的“冗余”（看起来过剩，但能应对地缘冲突）。
Robin 观点： 凡事要讲平衡。过度强调冗余可能恶化供大于求的局面。中国更应追求保持供应能力的同时，改善居民消费需求和意愿（“双向奔赴”），而非仅仅强调产业能力。
有利因素： 各国效仿中国加大能源“自给自足”，会加快发展风光等可再生能源，中国作为风光设备出口大国将受益。
-----二、资产配置策略（Laura 视角）1. 总体策略：Risk Off，现金为王！
目前阶段： 所有资产类别基本都处于 “降低风险敞口” (risk off) 阶段。
不宜抄底： 现在不是进行不同资产类别“绝对轮动”的好时机，很多资产都处于“获利了结，现金为王”的阶段。
亚洲市场： 对能源价格敏感度最高，如果有反弹机会，建议择机卖出，而不是抄底。
2. 美国市场：短期谨慎，长期乐观
短期谨慎： 霍尔木兹海峡不确定性上升、油价高企、远端利率攀升，导致美国策略团队更为谨慎。
中小盘压力大： 中小企业高度依赖成本控制和外部资金环境，现在压力非常大。
建议： 美国策略团队已将多配置中小盘的建议平仓 (take profit)，建议转为大盘股、小盘股均衡配置。
标普500预测： 短期内（未来几周）将在 6400点到 6850点 之间宽幅震荡（代表市场预期难以形成共识）。年底目标价仍是 7800 点。
中长期： 仍对美国市场保持信心（因盈利增长速度和规模可喜）。
3. 中国股市：A 股跑赢海外市场
不相信独善其身： 全球风险偏好迅速下降，中国股市难以“一根阳线拉上去”。不建议贸然加仓。
A 股有三大优势（跑赢港股等海外市场）：
资金流有韧性： A 股资金对汇率变化不敏感，全球布局选择有限，对 A 股集中度高，形成有力支持。
硬资产集中度高： A 股市场涉及能源、工业、原材料、半导体等“硬资产”的行业市值占比高，估值和风险溢价更有利。
国家队弹药充足： 之前卖出了超过 800 亿美元的仓位，在全球流动性紧张时，国家队具备“大体量、持之以恒”的流动性支撑，对稳定市场波动非常有利。
建议： 继续强调把仓位更多集中到 A 股的硬资产板块。
指数表现： 2月28日危机以来，沪深300指数已跑赢MSCI中国指数超过 3 个百分点，差距可能继续拉大。
MSCI 中国指数压力大：
权重设置问题： 战略资产（硬资产）板块在 MSCI 中国指数中被人为压低了权重（仅 20% 左右）。
互联网板块拖累： 权重占比 30% 的腾讯、阿里业绩不及预期，且面临电商价格战压力，导致指数层面承受的压力被放大。
不建议在指数层面抄底。
4. 中美会谈推迟
结果利好中国： 会议暂停，但双方明确强调“双边关系没有发生任何负面影响”。这说明在地缘政治力量对比的变化中，相对对中国是一个有利的方向。
但不是大幅加仓时机： 结合全球局势变化，不认为这是对中国整体大幅加仓的好时机。
-----三、国内经济与能源冲击传导（蔡志鹏 视角）1. 开年经济数据：初步企稳，但基础不牢
一季度表现不错： GDP 增长估计 4.9% 左右，好于去年四季度（4.5%）。
改善三主线：
出口和新质生产力带动（最重要支撑）。
政策靠前发力（基建投资转正）。
消费阶段性改善（春节带动服务业好于商品）。
可持续性存疑：
乐观派：政策发力+价格改善，内生动能开始触底回升。
谨慎派：主要由季节性/一次性因素扰动，内生动能改善不明显。
大摩判断（中性）： 倾向于淡化短期波动，但趋势上已企稳。不过，房地产深度调整、就业和工资预期弱，仍是制约可持续复苏的核心因素。
短期展望： 预计 3 月份经济数据同比大概率回落（特别是进出口，受春节移位效应影响）。
全年展望： 暂时维持全年实际 GDP 增速 4.8% 的判断（二季度后基数走低）。
2. 能源冲击：滞胀效应已显现
不确定性大增： 能源价格上行不再是短期冲击，上游供给偏紧的确定性增强。
“不可能事件”发生： 霍尔木兹海峡持续受阻几个星期（影响原油供给约 2000 万桶/天），相当于疫情期间需求骤降的冲击（方向相反）。
供给系统效率下降： 即使没有物理断供，炼油厂也因供应趋紧降低开工率，航空燃油价格快速上升，运输受阻，形成实质性供给冲击。
大摩情景分析：
温和（可能性明显下降）。
中间情形（可能性高）： 供给逐步但不完全恢复，存在数百万桶/天缺口，油价阶段性维持在 100 美元甚至更高。
最悲观：供给受阻持续数月，全球经济“供需双弱”，能源高企+GDP下滑。
结论： 能源冲击是典型的滞胀性冲击（通胀上升+增长下行）。
3. 能源价格向宏观经济传导的渠道
直接渠道： 通过汽油等直接推高 PPI/CPI。油价上升 10%，约一个多月内推高 CPI 0.15 个点。
扩散渠道（Cost Push）： 通过运输、生产等环节，投入价格逐步转嫁到中下游商品和服务。过程较慢，取决于终端需求强弱。
收入效应（针对中国）：
中国作为石油进口国，油价上升意味着贸易条件恶化（出口换回的能源变少）。
不确定性冲击企业/居民信心，导致消费和投资削减。
总体上总需求被拖累，形成滞胀。
外贸渠道（中国额外风险）： 如果能源冲击导致全球贸易明显收缩，即使中国市场份额上升，整体外需下行仍会带来中国出口的明显下行（中国 GDP 约一半来自外贸贡献）。这是中国经济面临的较大潜在下行风险。
-----四、大宗商品和原材料（张雷 视角）1. 电解铝：最明显的影响之一
中东供应受阻： 中东占全球供应 9%，原材料运输受瓶颈影响，库存下降，导致“无米下锅”而停产。
已停产和潜在停产： 已停产 57 万吨，后面可能陆续减产 380-400 万吨。
复产时间长： 停产后需 2-3 个月才能复产（电解槽需要通电加热）。
叠加其他供给扰动： 莫桑比克、冰岛等其他地区减产，今年全球已关停约 120 万吨（占全球供应 2% 左右）。
印尼增量有限： 短期内新增供应有限（电力设备进口周期长）。
中国产能上限： 4500-4600 万吨的上限仍在。
结论： 整体电解铝处于一个非常紧缺的状态。
2. 煤炭：燃气替代需求上升
LNG 供应紧张： 中东（卡塔尔 LNG）对亚洲地区（南亚 60%，东北亚 15%）供应影响大。
替代效应： 亚洲公用事业公司可能提高燃煤火电比例来替代燃气发电。
需求增加： 日本、韩国、台湾每月可能增加 150-200 万吨动力煤需求；南亚可能增加 100-150 万吨需求。
中国： 海外煤价带动，以及煤化工需求增加，中国煤价也会被带动。
行动： 大摩已上调多个大型煤矿的评级。
3. 柴油：矿业和供应链的隐患
对矿业至关重要： 大型矿业设备、电力备份都需要柴油。
供应扰动风险： 澳洲柴油战略储备只有 32 天，已开始释放。如果紧张局势持续，依赖进口的矿产国（如澳洲，柴油全部依赖进口）的煤矿、铁矿石、锂等供应可能受扰。
成本上升： 柴油价格上涨，所有矿业成本都会受影响。
重要性： 农业、大型交通运输也依赖柴油。
4. 硫磺：影响化肥和金属冶炼
中东供应占比高： 占全球供应约 50%。
主要用途： 化肥（磷肥）和湿法冶炼（铜、镍）。
对铜冶炼企业（副产品硫酸）是利好： 硫酸价格大幅上涨，冶炼环节盈利大幅上升（如江铜）。
对湿法铜是利空： 湿法铜（占全球 15% 供应）需要用到硫磺/硫酸，刚果金 90% 硫磺来自中东。面临成本大幅上升和潜在供应扰动。
对印尼湿法镍是利空： 印尼湿法镍（占全球 12%）全部用硫磺，库存只有 1-2 个月，可能导致减产。
对钴（三元电池原料）的影响： 湿法镍减产会减少钴的产量，叠加刚果金钴出口配额限制，将对电池原料造成扰动。
-----总结
本质： 这次中东冲突是重塑全球能源秩序和地缘政治博弈秩序的重要“催化剂”。
赢家？ 目前在经济冲击中没有赢家，只有“糟糕”和“更糟糕”的区别。
中美： 相对稳健，但都不能完全独善其身。
美国：能源企业受益，但贫富分化、消费受损。
中国：产业链更稳健，但受成本上升和需求通缩的双重压力，需更大力度的财政和货币政策支持（尤其是消费和社会保障）。
后续关注： AI 资本开支是否受影响、美国私人信贷市场（Private Credit）风险。
【完整文字稿件如下】
欢迎来到每周一的大摩宏观策略谈，我是邢自强Robin。今天的主题是这场全球的供给冲击，对中国是福是祸。在这一轮呢，实施级别的各国的压力测试当中，谁脆弱谁稳健。特别是大家关注的各类资产，现在是抄底还是要避险，所以今天我和我们的首席策略是Laura。中国经济学家蔡志鹏和大宗商品原材料行业的首席张雷一起来探讨这个话题。过去三个礼拜多吧呃，
各种机构的分析报告已经是汗流充动了，但。很多人对于这次中东局势对全球经济和金融冲击的影响呢？可能是莫衷一是。毫无疑问的是，这个局势的发展比几周之前市场预想的要更为剧烈，所以过去两周多我们也连续警告过。市场存在着掉以轻心的侥幸情绪，那今天呢？我们不仅面临着油价逼近120美元的这种。最恶劣的场景，而且可能也迎来了全球地缘政治底层逻辑的一些重塑带来的。碎片中的漩涡，那我来抛砖引玉，先谈对各国的经济和通胀的传导路径。
各国央行和财政的政策的分化，以及中国啊，最近几天呢，政策讨论上也有一些微妙的变化。首先，我想由于未来关于中东的冲突引发的霍尔木茨海峡。作为运油的运力，长期的博弈，这个潘多拉的魔盒已经打开了，所以在探讨具体的宏观传导之前呢。呃，我们必须直面当前最核心的就是供给端的这个威胁，那市场的一个误判就在于可能过去两三周过于相信。很快，局势能降温一直在寻找这个双方下台阶的台阶来，
低估了这次中东局势的一些。长期性持久战的可能性上升，那最近两三周，我们不管是Laura还是张磊，Rachel还是志鹏，我们跟投资者交流过程中都发现。很多投资者的提问都集中在哎，双方怎么找一个台阶尽快的实现停火，找到降级软化的？这种路径还没有把提问集中在这个局势可能怎么样的升级上，这表明市场可能还是在过去年度都没有为。较坏的结果，做好准备吧，那我们结合最近几天的进展，可以看清几个呃，
现实第一就是。消耗战，持久战的可能性在上升，第二就是一旦呢，嗯霍尔木斯海峡的运力，它被用于。地缘政治的冲突的博弈，这个潘多拉的魔盒打开之后就很难关上了，哪怕有一部分市场参与者，过去一周多一直跟我们讲。呃，会不会突然美方就宣布停止行动了，或者突然达成了某种停火协议，一切会到战前的状态？这可能是一种危险的错觉，
因为无论现在做任何的抉择，可能对霍尔摩斯海峡的战略的控制，它的运力的恢复。都是一个未来长期艰难的过程，而未来的一种新常态，根据啊，我们全球的大宗商品和地缘政治分析团队的各种情景的探讨。也有一种新常态的情景，就是以后呢？呃，要对乌尔木斯海峡通过的每一艘邮轮都要收钱。包括最近有一艘印度的液化天然气的油轮，通过福尔摩斯海峡被收取100万到200万美元的过路费。而且呢，只允许一些啊，
运往友好国家地缘政治上跟伊朗关系相对比较中立或友好的地方，同意打破对伊朗制裁的这些。国家的货物，他们通过。那这是潜在的一种新常态，就不是一个简单的目前的暂时封锁，而是一种常态化的呃利用。能源去跟地缘政治挂钩的新机制了，所以如果出现这种局面，当前市场对各类风险资产。的讨论可能还是过于掉以轻心了，过于侥幸了，迷信了，可能双方还是有机会一劳永逸的解决问题。那在过去两两期，
我们都提过嗯，过去一段时间，美国行政当局所谓的tackle就是突然。降温软化找台阶来逆转这个形势，那往往在过去一年多都是美方一家说了算的一些政策。像关税战那别人当然就顺水推舟降温了，但这次涉及到美国以外的以色列和伊朗两方更加的。复杂所以一劳永逸的解决问题，现在看起来不切实际，没有灵丹妙药，那结果中可能要么就是糟糟糕的结果，要么就是更糟糕的结果。所以这是一个呃开场白。那么，到底这次是否会像一些人讲到的，
包括呃，中国大陆很多人都比较关注达里奥啊瑞。达里奥的理论。他也是自己写了文章，认为这次中东的冲突引发的对霍尔莫斯海峡的控制权可能未来关乎全球地缘政治和资本走向的一个。重大的里程碑嗯，这这里面有一些意义吧，因为呃，我想vw的有一部分理论太。过于强调宏大叙事，在往往一两年，两三年的范畴之内，不一定能从战术上得到。立竿见影的确认，但是相信大家也注意到，
过去两三年，我们也一直在分析，在论证。嗯，全球可能逐渐的开启了对美元信用，美元资产长期渐进的一个趣味，这是一个必然。所以现在大家要提到的就是福尔摩斯海峡，如果未来继续存在着，理论上伊朗控制，那么全球的原油出现一个。绝对的供给的真空的缺口，对全球会产生很多不可逆的结构性的影响，比如说大家都会。接受未来原油的这种波动性巨大，
因为现在来帮助全球原油进行一定的稳定基石，作用的都是用a欧佩克的。呃，备用产能作为一个缓冲垫子，但这些备用产能都要从物理上，从福尔，福尔摩斯海峡才能运出来。那如果以后这个海峡运力实时的受钳制，这就意味着欧佩克它有点名存实亡，它通过它的备用产能库存来调节市场。稳定市场的基石，这个作用大幅下降，那全球油价的波动性会出现一个指数级的上升。而且可能会出现一个结构性的100多美元，一桶油的时代，
那当然了，这也导致了，如果能够不经过霍尔木茨海峡运出来的油气和其他的。化肥，化工等衍生产品，那它的安全溢价是极高的嗯，大家进口商会支持这部分的不经过霍尔木斯海峡的。产品的高昂的安全溢价，而且各国都会进行更加恐慌性的未来，以安全大于发展，安全第一的。战略囤货啊，其实过去两年了，中国在这方面还是有前瞻性的啊，囤了大量的战略储备，
你像去年油价不太贵的时候，去年下半年每天的储备速度。可能达到了100万桶，就不断的在囤那，所以中国在这次的全球的供给冲击里面处于相对比较稳健的地位。我相信呢，未来经历中东冲突之后，所有的国家会效仿跟进，把这种战略性的储备需求放到重中之重的地位。这会进一步的抽干，本来市场上就比较匮乏的，多余的供给，所以这确实是使得全球的石油供应出现了地缘政政治的重大扰动。那当然，达里奥他其实试图把这个上升到大国兴衰的大周期，
认为历史上决定大国兴衰的最后的意义往往不是一个所谓的全面战争。而是对一个关键的贸易路线控制权的争夺，他举的例子就是50年代的苏伊士运运河啊，英国失去了它的主导权。那当然，我想这些是不是极其宏大的叙事，取决于美方以及己方共同博弈。未来一段时间的处理方法。但是呢，确实呢，我相信呃，对美元对美元资产一枝独秀，有一个长期渐进的趣味，这还得在发展过程之中。当然，
在短期暂时还在劣化的阶段呢，美元在特别短的时间内是一个所谓的避风港啊。最近美元汇率啊，对其他资产的表现啊，体现出这一点。但我想，这也是因为对呃，美国作为暂时的唯一独霸的储备货币，它的央行，它的财政对这次的冲击做出的反应会跟别国不一样。啊，体现出来的，因为面对结构性的100美元以上的这种油价，全球主要的央行的反应是截然不同的。美联储，
它更是担心增长，但是欧央行会有一个对通胀的执念，因为美联储，它其实是有双重使命的。它也要保增长，所以尽管现在高油价影响美国通胀，它的降息会被推迟。从上半年或者一年之中推到更接近年底。但是不一定会缺位，一旦呢，美国经济它下行或者衰退的信号确认了，美联储的宽松幅度还是非常大的。但是欧央行呢，则会受制于单一的通货膨胀目标制，那不排除哪怕欧洲经济受这次气价上涨。
明显的放缓的情况下。欧央行还被迫硬着头皮去加息，这有可能使得欧洲工业雪上加霜，迈向一个深度的，结构性的衰退。所以，面对全球的能源冲击，全球央行的反应是截然不同的。美联储上周啊，包威尔主席的表态已经基本印证。他应对这种临时性的成本冲击的标准做法，是所谓的看透，看穿，不着急去加息。这种针对表观通胀。
因为美联储拥有双重使命啊，他认为呢，更高的能源价格本质上还是对消费者的一种征税，是影响消费需求的。特别是在美国，当前贫富分化k型复苏的情况之下呢？尽管大家会说美国是一个能源自己，自救自足国，自己产油，自己产气。但是，它会加大贫富分化。随着油漆价的上涨，尽管美国上游的能源企业会赚的盆满钵满，但中低收入消费者的财务。
状况原本就捉襟见肘了，这一次油价的飙升会迫使中低收入消费群体大幅的削减支出，拖累它的消费增长。这是对消费者的一种征税，所以在这种夹心情形下呢，美联储会耐心的等待它，不会去加息。尽管降息会被推迟。但我们不认为联储会加息，但是跟联储不一样，欧央行就是单一的通胀目标，那它没有办法采取中间路线。所以也不排除啊欧央行到了今年年中，甚至下半年被迫要加息，这是一个很有意思的迹象，
引发欧美之间利差和汇率的剧烈波动。但是对经济的冲击力度到底有多大呢？这是一场针对全球各国的压力测试。那从今天的PPT上，因为。啊，我们的同事哈瑞制作的这个PPT第六页到第九页也总结了对全球主要经济体压力测试的结果。啊，基本上有一个结论，触发全球经济有可能出现衰退风险的临界点，是不只是油价的绝对水平，更重要的是它持续的时间。如果油价在130美元左右，持续一个季度，这可能就到了触发各国衰退的一个。
临界点这里面也包含了对气价的传导呃，最近呢，我们也认为二零二六年全球液化天然气市场随着中东的冲突供给运力的丧失。会面临1500万吨的巨大缺口，所以把天然气的价格大幅上调了。那所以回到我们刚才讲到的美国，它自给自足，但是它会受到贫富分化，但这场风暴影响到的最大的受害者还是亚洲，上周也跟大家分析过亚洲经济的两大支柱，面临双重打击。一方面呢，你像。呃，韩国，
日本，中国台湾，它的先进半导体，它的AI数据中心，这些高度依赖靠廉价的液化天然气来作为基础的电力。那现在电价的飙升会压缩这些科技巨头的资本开支，另一方面呢，亚洲很多国家从印度到泰国到菲律宾。再到韩国，再到中国台湾，那这些经济体呢？它的农业是高度依赖中东运出来的，化肥的原料的。所以化肥涨价会迅速推高他们的食品通胀，宏观环境迈向滞胀，
所以后面Laura也会讲到。正因为如此呢，我们对亚洲市场过去一周多都在警告要避险。回到中国本身呃，我想很多人在这个周末我经历的一些体制内外的研讨会上都在讲。是不是跟二零二零年三月全球新冠疫情冲击供给链断裂？只有中国能生产一样，中国相对受益。呃，这里面有部分道理，但是我们也得。意识到输入式的通胀对中国这种制造业的大国来讲也是一个成本推动型的贸易条件的冲击。啊，我们模型显示了原油价格每上涨10%，对中国ppi和CPI的直接推升的影响分别在零点三个百分点和零点一个百分点。
那这不是一个良好的，健康的再通胀，它带来的是上游能源行业利润扩张，但中下游。对中国来讲，更至要重的，重要的是中下游的制造业和消费品行业。它的由于现在本来就是通缩终端，需求疲软。还面临成本上升，根本转嫁不出去，所以企业利润可能走弱，家庭部门的实际收入增长可能是被蚕食的。对对增长的拖累呢？中国也不可能完全独善其身，
只能说在供应链的完善度，在对进口的油气的依赖度上，中国这几年做出了很大的。发展有一定的准备，所以这次的供应链生产上，中国是相对稳健，但是需求上也很难完全独善其身，特别是刚才强调的如果油价飙升到130美元，并持续几个月。呃，它会对全球需求都导致巨大影响，那中国作为出口贸易国，我们的出口外需也受到影响，对中国经济产。进而产生较大的拖累，
所以从政策上来讲呢，中国是否能够真正的成为这场全球动荡之中的避风港？我想面对潜在的需求问题，中国第一货币政策。怎么入应对这种数势的通胀呃？我们过去两周也提到过，中国央行在二零二一年是有过一些。比较成功的经验，二一年面对全球大宗商品的涨价的输入式通胀，以及国内当时缺电，拉闸，限电引发的一些工业品的供给方面的冲击。后面Richard张雷也会提到，那时候中国央行不仅没有紧缩，反而是第一通过降准实施宽松货币政策，
第二通过一些结构性的工具，包括再贷款。呃，来支持这些行业对冲，对实体经济的压力，这做法现在看起来还是很有智慧的。所以在当前的货币端，当美联储是在通胀和增长之间犹豫，当欧央行可能会被迫受紧加息的时候，中国央行是有空间。有理由进行更大幅度的支持政策的，毕竟中国总体上还在通缩之中，需求偏弱，特别是要考虑财政政策的发力。要增加支出向服务业消费，
向社会保障福利夯实的倾斜，这是稳住基本盘的关键。当然，刚才我也提到在周末的两天了啊，我参与了一些研讨，还是有不少体制内外的声音，反而认为这次中东冲突进一步的彰显在全球格局中。安全的重要性，甚至安全大于发展，所以要进一步考虑了中国的各项产业链，它的平日产能大家看起来是多余了。是过剩了，但需要保持这种多余的冗余啊，这样呢，面对海外这种不可预料的断裂断供等地缘政治的冲突变局的时候，
中国能够独善其身。反而呢，通过产业链的冗余的这种呃供应能力能增强，中国在全球的掌控力呃增强中，中国在全球的。呃，在各种贸易谈判之间的能力。我觉得从这个角度来讲呢，可能也得考虑呃，要更加平衡，凡事都讲平衡。因为中国当前面临的本来就是供大于求，如果过分讲求这次冲突进一步增加了，中国自给自足增加各种产业链多于垄余能力应对冲突的能力。那有可能会进一步的恶化产业链。
在过去十几年，我们以供给端发力的思维路径。那增加产业链的融余量，而原本奇迹的大家觉得通过十五五规划的出台，要明确的提升居民的消费，占经济的比例，提升居民消费率。但正如上一期我们策略谈中也分析到的，当前十五五规划还没有对。未来五年居民消费率给一个量化的目标，嗯，对于我们一直呼吁的夯实中低收入群体，像农民和农民工的。社会保障的覆盖，那现在还没有一个特别明确的路线图和时间表，
所以从某种意义上，凡是讲平衡，中国可能还是。更讲究啊，怎么如何实现既保持产业的供应能力，但更要改善居民的消费需求，消费意愿，实现一个双向奔赴。而非仅仅是片面的强调产业供应能力，可能更多的企业是赚腰和不赚钱的局面啊。当然了，这次的冲突对中国有利的部分可能就是。如果各国效仿中国加大能源，自给自足，其中重要一个呃路径肯定是加快风光。
等可再生能源的能源比例降低，对化石能源，比如说油气的依赖程度，那中国这一块是。最强大的呃，中国可以出口的风光等相关的设备以及发电供电网络的设备都是全球最有竞争力的，这是对中国有利的地方。所以本质上来讲呢，这次中东冲突有可能成为全球能源秩序和地缘政治博弈秩序重塑的一个重要的。催化剂目前在经济冲击中没有赢家，只有糟糕和更糟糕的区别。那中美两国经济都相对稳健。但不可能完全独善其身美国，它尽管产油产气能源企业受益，但会面临贫富分化，
消费受损，也会影响它中期选举的政治氛围。美国呃中国作为制造业经济也会受到成本上升，需求仍属于通缩期的双重压力。尽管我们比亚洲的其他竞争对手。中国的产业链更稳健，相对来讲可能市场份额上升呃，但是呢，也会面临全球需求的影响。所以，中国必须要采取更有利的货币政策的支持和更宽松的财政政策。特别是针对支持终端的服务业消费，夯实农民和农民工的社会保障体系为导向，这样才才可能把这次。输入式的通胀最终得到国内终端需求的验证，
转化为一个呃中国比较良性的实际工资上涨稳步的带通胀。否则的话呢，只是一种伪装的通胀，它可能反而对各行各业产生的更多的是成本的冲击，这是我们从宏观角度的一个。视角接下来把啊时间交给我们的首席策略师Laura来分析，现在全球的资产类别哪些稳健，哪些需要避险，我把时间交给Laura。感谢Robin总，那今天市场开盘之后呢？确实是腥风血雨，大家也看到了，亚洲市场正如我们上周所预料的。呃，
应该是承受了非常大的压力，那我们在此呢，想借这个机会跟大家强调，目前是一个不同资产类别，基本上都处在一个risk off，就是大家降低风险敞口的一个阶段。所以我们再次强调呢，这并不是一个呃，在不同资产类别进行绝对轮动的一个好时间，也就是说，如果大家是更多的是。出于一个呃直接配置追求绝对收益的这样的一个情况的时候呢，目前我们是觉得很多资产都还是处于大家会要进行一个啊这个利益了结，然后获利离。最终呢，
是现金为王的这样的一个阶段，但是当然不同，资产类别之间的相对表现也会是有所差别，那我们也会接下来给大家进行一个详细的介绍。那在整个投资的布局的过程中呢？我们可以看到所有全世界的，尤其是风险资产，股票资产这个类别呢？我们在过去一两周的时间内观点都是。呃向更为保守，或者是说更为谨慎，进行一个转变。我们亚洲这边，包括中国，我们一直强调是对目前的一个政治局势，
国际地缘政治的风险，还有包括中美的。这个三月底，本来原计划进行的双边呃，双边这个呃，国家元首的一个正式会谈呢，我们是提出了很多的这种关切和呃，提前对市场风险的一些提示。但是呢，之前我们对美国市场总体的一个判断还是相对于偏乐观的，这个之前我也给大家介绍过，那美国作为全世界风险资产的一个最大组成部分，在全世界股票市场指数里面呢，它的占？笔的份额是超过60%的，
对美国市场的一个总总体的一个观点应该说是可以决定我们对风险资产和全球投资人的一个风险偏好。是一个非常重大的一个干扰项，或者是说是影响项，那这里边呢，我们就要强调啊，在过去的一周时间内，我们也看到我们美国的。整个策略分析团队相对来讲呃，比较前几周呢，他们是变得对美国市场呃更为谨慎了一些，所以这里主主要要跟大家提示这一点，代表了全球总体风险资金流向的。一个重要的变化趋势，当然呢，把时间拉到六到12个月的维度，
我们还是相信美国市场，它目前的整整体的盈利增长的速度和规模。以及方向还是可喜的，所以总体来讲呢，对中长期美国市场，我们还是保持一个非常有信心的状态，但是短期呢，基于霍尔木兹海峡的不确定性的不停的上升，包括油价。起在一个相对比较高的位置的，这样的一个时长和预期的时长逐渐拉长，我们发现呢，对美国一个是它的中小盘的企业，现在承受的压力是非常大的，因为进入今年呢，
我们对美国市场。非常看好的一个主要原因就是我们说在美国七巨头之外，我们更为看好的是二零二六年基于二零二五年的大而美法案的通过，以及一系列。税收和资本开支的优惠会对中小盘的企业呢，起到一个从盈利增长上一个重要的托举作用。也就是说，今年美国是一个广谱意义上的更多的百花齐放的一个局面。但目前我们看到呢，比方说由油价高起所带来的一个成本的上升，还有一个我们看到美国的远端的利率。出现了一个非常明显的攀攀升，这些对中小企业高度依赖于一个成本控制以及和呃外部资金的呃这样的一个成本环境变化，他们相对敏感度比较高呢，是一个非常不利的一个环境。
所以在上周，我们美国的策略团队也把他们之前更为建议大家去多配置中小盘的呃，这样的一个操作建议呢，也正式的把它已经是平仓了啊，现在建议大家take profit。呃，小盘股，然后呢？和大盘股相应进行一个更为均衡的一个配置呃，同时呢，我们预期在未来的近期的一段时间，每股以标普500为例，它也是会在一个比较大的。一个范围内进行一个来回震荡，那我们看二零二六年年底的目标价仍然是7800点，
但是在目前的短期未来几个礼拜，如果这样的一个国际政治局势持续不稳的话呢？我们是认为标普500会在。6400点到6850点之间，这样一个非常一个宽的范围内进行一个宽幅震荡，也是代表了呢，全世界的投资人在目前的这样的一个情况下，对呃，总体市场预期它形成一个。共识是相对非常难的，更多的是一种来回swing啊，来回摇摆的。基于地缘政治的一些比方说具体的变化还有甚至是一些市场的传闻，它会处在一个来回巨幅震荡，巨幅摇摆的一个状态。
所以如果大家。目前想规避一下风险呢，我们觉得是目前并不是一个大幅加仓去所谓的抄底的一个好时机，那刚才邢总也已经介绍到了，其实亚洲本身对能源的价格的敏感度。应该说是最为高的，我们这个整个区域内呢，有好几个市场，包括台湾，印度，日本和韩国，它都是对进口的这个能源进行一个高度依赖的。呃，对自己的比方说，一系列的一些加工啊，
生产啊，还有各种各样的这个经营活动啊，都会产生深远的影响，所以在这种情况下呢，我们一直以来建议就是说如果有反弹的机会，大家要。择机卖出，而不是去把它作为一个抄底的机会。在这样的一个环境下，虽然我们之前多次强调中国本身对能源进进口的依赖度。从国民经济占比的角度呢？相对比较低，同时我们仍然有超过40%的国内的这样的一个能源供给是从我们的煤炭来进行的，但是。在全球的这样的一个风险波动力急剧上升，
大家都进行一个风险偏好的迅速下调的过程中，我们并不相信中国股市能够独善其身。自己一根阳线拉上去，我们就觉得这种可能性是不大的啊，这种可能性是非常微弱的，所以呢，也不建议大家在目前的这样的一个情况下慢慢贸贸然的去进行一个绝对收益预期的一个加仓的行为。那在股市，中国股市里面呢？我们之前已经跟大家强调过了，要更多的进行一个A股的配置，我们还是在这里继续强调，我们认为A股会跑赢。海外市场为什么呢？A股有三个很明显的优势，
或者是震荡发生的时候呢？我们看到A股会体现出来一个更为坚韧的韧性。这里面最主要的一个原因呢，一个是A股市场总体的资金，它对汇率的变化不敏感，同时呢，A股市场总体的资金，它的一个全球布局的选择相对会比较有限，然后对A股的布局的集中度会比较。这样呢，形成了一个相对比较呃，健康和有力的资金流的一个支持，这是第一点，第二点呢，我们在过去几期的分析里也讲过了。
现在呃，整体市场的一个情形呢，就是说对这样的一个产业链和呃，自然资源和重要关系国家的这样的这重大的一些战略发展安全的一些。资源性的资产所给予的估值和呃风险溢价的一个评估呢，是更为有利的，那我们也看到，从中国股市总体的市值布局来讲，呢A股市场这样相关性的一些。这种硬资产更为偏重的一些行业呢？它的占比是比较高的，这里我们着重强调，比方说能源。比方说啊，这样的工业啊，
还有我们的原材料市场，还包括半导体市场，这些呢，都是具备这样的一些硬资产的属性的，它们在A股市场的绝对市值的占比。的比重要比港股和整体的民生，中国指数占比要高很多，所以这是我们第二个青睐A股市场的理由，第三个呢，我们一定要在市场波动性急剧上升的时候。强调国家队的可以起到的重要作用，我们之前一直讲从今年呃一月份啊，这个上中旬的时候A股急剧升温所导致国家队进行的一系列给股市降温的卖出的行为呢？在二月中下旬逐渐已经放缓，甚至是停止了，
那在这个过程中，我们认为国家队基本上大概迈出了。超过800亿美金的这样的A股的仓位，那也就是说呢，目前呃，国家队所具备的子弹所具备的弹药，如果在他们认为股市剧烈震荡，需要进来进行一系列的这样的运行市场波动。的背景下呢，我们认为国家队的担忧是非常非常之充足的，这个在全球流动性相对比较紧缺，同时投资人的风险偏好急剧下降的时候，这样的一个。可预期的呃，持之以恒的，
而且大体量的一个流动性之支撑，我们觉得对A股是非常非常有利的一个条件，所以在这三个原因的驱动下呢，我们仍然建议大家把仓位更多的像A股的这种。硬资产集中度比较高的这些板块去进行一个组合的配置，那这里面我们也看到从霍尔木兹海峡的呃，这个危机开战以来呢？2月28号以来，到目前为止，我们看到。呃沪深300指数，也就是国家队尤其可以重点参与的这个大盘的这个。这个这个空间呢，我们看到沪深300指数已经跑赢了啊，我们的名胜指数超过三个百分点，
而且这样的差距呢，我们觉得在未来几个星期很有可能是继续拉大的，这样的一个状态，所以也建议大家。呃，保持一个高度的警觉性，及时进行一个调仓呃，最后一点呢呃，在过去的一周确实中美双边的最高首脑的会谈是正式被推迟了。那当然呢，之前我们也发布了一个报告，提示大家会有这样的一个风险，这里面呢，我们是觉得在霍尔木兹海峡的一系列的呃，甚至。
进一步啊，提升之后呢，我们觉得中美双方在谈判的过程中所能够体现出来的，对对方的一个前置的一些筹码，它的力量。呃的制衡已经发生了相应的一些转变，那当然我们也看到在第一次，也就是上周周日的时呃，上周一的时候第一次美国抛出。呃，这个建议就是说中美双边会谈有可能延迟的时候呢呃，美方呃，特朗普总统是明确提出了呃，希望中国在中东的局势里边去起一个更为。积极主动的一个作用，
但是呢，在之后的一天之内，在双方确定了这个会谈延期的呃时候呢，其实并没有提及呃，在在这样的一个议题下，是否有任何的推进？那当然，我们也看到呢呃，在这个正式的呃会议推迟的宣告中呢呃，双方也是同时强调了对目前的双边关系不会有任何负面的影响。而且目前呢，所进行的这种呃，所谓的双方已经在去年11月呃，这个汉汉国呃，韩国所达成的一系列的贸易和其他的一些双边关系的这种。
暂时的平衡呢，不会被打破，我们觉得总体这样的一个情境，在我们的发布的报告里呢，我们也做了一个分析，就是说在会议暂停的前提下，同时用明确的语言表述去强调双边关系没有发生变化。我们觉得对这个对中国是一个相对比较利好的一个结果，也就是说整体地地缘呃地缘政治的这样的一个双边力量。对比的一个变化呢，应该说是在所有其他要素保持均衡的一个情况下呢，是相对对中国一个有利的方向倾斜了一点点。但是当然呢，结合刚才我们讲到的一个全球局势的变化，我们不认为这样的一个因子的变化呢，
就是我们进行一个对中国整体大幅加仓的一个好的好的时机。还有最后一点就是说，我们目前中国指数的表现呢，会基于各种各样的原因被压低，为什么这么讲呢？呃，因为呢？刚才我们讲到的就是说在年初到现在为止，表现相对比较良好的这种。资产啊，实物资产这种比重相对比较高的板块呃，尤其是涉及到国家的这种产业链和这个重要的呃资源。配置和能源等等安全系数比较高的这种资产，它的这些板块呢？在名胜中国指数里面是被人为压低了它的比重的，
这里面一个原因是基于A股市场它的。这样的一个呃聚焦比较多，但同时A股市场在指数纳入的时候呢，只给20%的一个权重，另外呢，还有一些之前被美国纳入它的尽头名单的很多公司呢，也刚好是在这些板块里面。所以这些呃各种各样人为的因素，导致我们刚才讲的这些劝呃我们力荐大家去更多进行配置的板块呢，在名胜中国。指数里面的权重其实被人为压低了呃20个百分点，甚至更多，所以也就是说如果这些指数都能够按其他国家所面临的指数边钻的要求，能够全部纳入指数的话呢？我们刚才讲的就是中国这些呃战略资产比重比较高的板块，
它其实在呃名称中国指数里边的权重可以是从现在的20%左右可以上升到40%左右，但目前呢，很遗憾的就是说它们的占比比较低。所以他们在市场上相对更好的表现，也没有能够充分的体现在指数层面，反而呢，我们一直强调就是互联网板块。最近呢，一个是基于电商的这样的一个呃价格战呃所对盈利带来的持续的重大的压力，另外呢，上周我们也看到腾讯和八八两间最大的互联网公司占我们民生中国指数权重的30%。这两间公司呢，其实报出来的业绩对市场的预期来讲都是不足的啊，都是不足的同时，我们的互联网板块的呃，
我们的这个分析师们也。大幅的下调了腾讯的这个股价的一个预期，所以总体来讲呢，目前市场这些不同板块，它的权重的一个设置的因子和目前所承受的每个板块的压力，或者是一些。呃更为推动的因子，它的这个呃不均衡的一个配置呢，导致在指数层面上我们名胜中国指数承受的压力是更为被放大的，所以在目前呢，也是我们不建议大家在指数层面去进行一个特别积极主动的。主动的这种这种所谓的这个抄底的这个配置也是这是另外的一个原因，那好，今天我的分享先到这里把时间交还给邢总，谢谢。
好，谢谢Laura啊，非常客观冷静的分析，那接下来我们再看一下国内经济，我刚才提到一个是这个周末有好几场。国内的嗯，比较有意思的体制内的探讨，包括了在北京的中国发展高层论坛。呃，从总理到部长都有不少针对当前大家关心的局势的答案，其次呢？呃，关于刚才提到的全球的这场供给冲击对中国经济的传导机制，那志鹏博士这边也有具体的分析。接下来，
我们把时间交给蔡志鹏。好的，感谢Robin总，那我今天也是主要汇报两个部分吧，那第一部分是开年经济数据的整体的一个判断，当然第二部分就是这当前这一场全球的能源冲击。啊，它的它的可能是可持续性，包括它的潜在的一些传导的机制，以及它对于经济和价格走势的一些影响。那首先从宏观数据来看呢？我们觉得开年以来，无论是工业还是社会，零售包括投资出口都是明显的好。于去年12月的水平以及市场的预期。
那我们也是估计啊，一季度实际GDP的增长大概是维持在百分之四点九左右，那即使存在的较高基数的这个拖累也是比去年四季度的百分之四点五有一个比较明显的抬升。那如果我们进一步拆解这一轮的改善，可能大概有三条主线，那第一条是出口以及新质生产力的带动，那这个可能是当前最重要的支撑。那第二呢？是啊，政策的确也是在靠前发力，特别是在基建端，包括专项债的前置啊，去年下达的一些所谓政策。政策性金融工具的，在今年开始投放等等，
这也使得基建成为了今年一二月投资端啊转正的一个关键的动力。那第三条就是消费的一个阶阶段性的改善，当然这里面有一些春节和长假因素的带动啊，使得服务业的消费是明显好于商品的消费。当然，这个数据的改善的可持续性啊，其实是存在着一定的分歧，那市场上一一种观点是认为当前还是？主要由季节性因素以及以及一些一次性因素的啊，扰动啊导致的，比如说春节的错位啊，比如说去年年底其实投资数据存在一些异常的波动。啊，所以说今年的转正未必需要过于的这个强调啊，它这些种种加起来呢，
可能未必对应着经济的内生动能。有一些实质性的，明显的改善，当然观点比较乐观呢，是认为啊，今年的一个数据的好转是存在的啊，政策逐步的前发力，有一些前置。同时呢，叠加最近几个月把价格端的一些改善，其实是有助于内生的动能开始触底回升的。那综合来看呢，我们还是偏一个比较中性的判断，也就是还是倾向于淡化啊，概念数据的一个短期的波动。
那从趋势上来看呢？相比于去年年底的偏弱的状态，还是出现了企稳的迹象的，这个是不能否认的。但是我们还是觉得距离比较广泛，或者说是可持续的复苏啊，条件还是不是很成熟，尤其是看到了房地产仍处于啊深度调整的周期之中。啊，就业市场和工资的一些预期还是比较的弱，那这两点还是掣肘当前啊，经济持可持续复苏的一个最核心的一个约束吧。啊，特别是在地产的方面呢啊，虽然说出现了一些边际的改战改善，
比如说投资啊，降幅收窄的比较明显。但这个其实在过去几年地产下行周期中是有一定的共性的啊，开年投资端往往会收窄，这可能反映了。在年初可能是所谓的采摘，一些低垂的果子啊，那至于成交部分呢啊，在部分的城市部分的区域出现了量价。同时，企稳回升，我们还是。更倾向于认为呢，这是一个比较局部的，或者说是一个阶段性的一个现象，
所以往后看，我们认为三月份的经济数据的同比。大概率还会出现一个比较明显的回落啊，特别是部分的指标回落的幅度可能还比较大，比如说进出口。啊，我们看到高频的一些经济的数据已经显示了外贸啊，它同比啊，大概率是明显的走弱的。不过，这些扰动，这些此消彼长，大概率还是更多的由春节的移位效应带来的。那以季度来看，我们觉得进入二季度之后呢？
啊，虽然说政策前置的透支效应会逐步的显现，但是也考虑到去年本身的基数也是逐步的走低的。所以，今年全年的啊，经济的增速大概率还维持的相对比较平稳，我们也暂时维持全年四点八实际GDP增速这样一个判断。所以说总体上从宏观来看，可以说是初步企稳，但是呢，上行的空间也比较有限，那么在这个背景之下。啊，最近啊，全球经济当然也包括中国经济，
它面临的一个能源价格的冲击自然而然是一个非常非常重要的变量。那一开始呢，其实包括几周前可能市场对于能源价格的上行，它整体的判断和预期是相对的，比较温和的，更多的把它视为一个。短期的冲击可以被看穿，当然呢啊，近期情况已经发生了明显的变化啊，能源价格已经。它的一些不确定性是显著的上升，而部分的上游行业，它的供给偏紧，它的确定性。是明显的增强的，
那所以说在一些前期认为的比较极端情形的一些低概率的假设。也变成了啊，正在被逐步的定价的一个真正的风险啊，一个很典型的说法是啊，市场现在正在经历一个所谓的过去，被认为几乎不可能发生的事件。现在确实发生了啊，比如说霍尔木兹海峡长期的一个也不能说长期，但是时长达高达几个星期之久的一个持续的受阻。啊，那么它的影响啊，对于全球原油的这个供呃影响供给的这个规模影响可能能达到每每天2000万桶。那这个量级其实是跟疫情期间啊，需求骤降的冲击是相当的，只不过方向是刚好相反。
而且呢，这样的一个冲击不仅在价格本身，更体现在啊，对于整个供给系统上相对的一个所谓的脆弱性上。仅以原油的这个市场为例呢？其实我们已经看到原油的下游，就特别是炼油厂，它已经由于上游的供应的趋紧，开始降低了开工率。而航空燃油的价格已经快速的上升，那运输的环节在中游也是发生了很多的变化啊，比如说因为保险的原因啊，因为需要绕道的原因啊等等。也都相当于是有效的工具减少。而原油的这个开采开啊，
开采也就是说上游也面临了所谓的存储的一个啊约束，一旦它的一个库存空间被占满，也不得不。被动的减产啊，这些都意味着即使没有出现完全的物理的断供，但是整体的这个供给的效系统，它的效率是下降的。也会形成实质性的一个供给的冲击。那基于这样的一个啊，所谓的整个能源市场非常高的不确定性呢，我们大摩其实一直是用所谓的情景分析。啊，这样一个框架来分析全球能源价格的一个演变吧，那大致的三种情形，第一种比较温和的情形，
所谓的供给能较快的恢复。有价可能只是短暂的波动，但目前来看呢，这个情况可以可以说是已经可能性明显的下降了。那第二种相对偏中间的情形呢？是供给逐步，但是不完全的恢复，那这样的话，全球的这个市场可能存在着。啊，几百万桶每天的这样一个缺口，这足以支持油价啊上行，并且阶段性的维持在100美元甚至更高的一个水平。那第三个是最悲观的情形，就是如果供给受阻，
持续数月甚至更久，那么全球经济可能进入一个。供需同时明显走弱的啊，这样一个情形，能源价格进一步的高起，但同时实际的GDP增速是明显的下滑。那总体来看呢啊，毫无疑问的是能源价格的冲击是一个典型的滞胀性的冲击，并且它的对于经济的一些效果已经开始显现。啊，不确定的，只是冲击的强度和持续的时间，那这就引出了最后一个问题，也就是能源价格如何向宏观经济去传导？那第一个渠道是最直接的，
也就是说通过汽油啊，等价格直接进入上游的ppi和CPI。那么，从经验上来看呢？如果油价上升10%，那大约可以在一个多月的左右的时间啊，推高整体的CPI约零点一五个点。啊，那这也是为什么在能源冲击的初期呢？初期我们可以很快的看到CPI和ppi的通胀是有一个比较明显的上行的。那第二个渠道就是通过运输啊，生产啊等等，这些环节向更广泛的商品和服务扩散，那这就是非常典型的。啊，
这个这个啊，把这个能源的或者说啊，投入价格的一个上升逐步的转嫁到中下游啊，是一个所谓的cost push。当然，这个过程呢，相对是更加缓慢的，也比较取决于终端需求到底强还是不强，那第三个渠道是收入效应，那特别是对于像中国这样的一个。石油进口国来说呢，油价上升就自动的意味着贸易条件的恶化。也就是说。同样的一些出口，只能换回更少的能源，
这相当于整个国家的整体的实际收入的下降。同时呢，原油价格的波动也会带来很多的不确定性，那么会在二阶岛的层面去冲击企业或者居民的信心。那么，在这样的情况之下啊，消费啊，会被削减，企业可能也会推迟投资投资，所以说总体上呢啊，总需求是被。比较显著的拖累的形成一个通胀上升和增长下行并存的局面，也就是典型的一个滞胀的冲击。那这三点可能还不够，那对于中国来说，
还有一个潜在额外的重要的渠道就是外贸。因为过去两年呢，外贸的直接和间接的冲击啊，这个贡献也是相当于贡献了中国5%这个GDP的啊，大概一半左右。所以说如果这一轮的能源冲击不仅推高了价格，同时也导致全球的整个贸易发生明显的收缩的话。那么，在这个过程中，即使中国啊，获得了更高的市场的份额，因为供应链比较有韧性，因为整体上能源有一定的储备。但是呢，整体外需的一个明显的下行仍会带来出口比较明显的下行，
那在在我在我们看来，这个其实是中国经济面临的一个比较大的潜在的下行的风险。啊，那关于啊，就中国经济的一二月的情况和能源冲击的潜在的传导呢，我就先介绍到这里，把时间交还给Robin总。好的，谢谢志鹏，接下来我们进入非常重要的关于这次全球的大宗商品原材料板块啊，我们这方面的中国首席张雷会带来。特别多的投资机遇，你像最近呢啊，他们整个团队也对包括铝在内的很多大宗商品进行了新的展望，上调了很多对公司的看法，
接下来把时间交给张磊。好，谢谢Robin总呃，那整个中东的影响的话呢？我一个一个逐个说一下，第一个的话影响就除了油之外，其实比较明显，影响到的就是电解铝。中东整个的话占全球电解铝的供应大概是9%，那么他们大部分的原材料是需要运输进去的啊，氧化铝啊，或者是碳素阳极啊等等。所以现在的整体的这个运输的瓶颈，造成了他们的这个库存逐渐下降，所以就算他们还有电啊，
也会因为就是开始无米下锅而逐渐进入停产。所以目前为止的话，整个中东啊，已经停了，大概是57万吨，那么后面陆陆续续的话，我们觉得还是会有大概可能。啊，380万吨到400万吨的产能可能会陆陆续续减产呃，那它一减产的话，再复产就需要大概两三月两三个月的时间，因为它的这个电解槽需要一个一个的这样。通热呃，通电加热，所以是需要一定时间的，
所以它只要进入了停产这个步骤再回来就是好几个月以后了。那这个的话，叠加本身今年就有一些呃，其他国家呃，跟中东没有关系的，这种供给的扰动啊，比如说那个。呃，south thirty two在莫桑比克的那个，因为他的电力合约到期了，然后那个对方跟他的这个电力合约没有谈拢，无法续约。所以这个的话也是一个58万吨的，一个逐渐在停产，所以你这样算在一起的话，
全球还有包括去年因为突发性的这个电力事故造成的，冰岛的有个20万吨。所以几个加在一起的话，今年其实目前为止已经关的是大概120万吨了啊，所以占全球的供应是超过1%了，2%不到一点。呃，那整体的需求其实逐渐还是在增长的，所以今年就会是一个比较确定的，是一个紧缺的一个状态，之前我们一直在说是紧缺，但大家总是觉得可能会有啊，就是哪里会有产量啊等等，但其实目前看。呃，
印尼我们也去调研了印尼，它虽然有铝土矿，有煤炭，但是它的这个电力设备交货周期从外面进口进去就是要21个月。那么你建个电厂需要两年的时间，所以短时间内印尼能出来的量是有限的，我们估计今年也就是70多万吨，明年120万吨等等，然后中国这个产能上限这45到。呃，4500万吨到4600万吨的产能上限还在，所以我觉得整体电解铝就是在一个非常紧的一个状态下。呃，那另外一个影响到的就是煤炭了，因为整个呃，
大家也看到上周对这个卡塔尔的in ing的这个破坏等等。整个嗯。赫尔墨兹海峡的话，它对这个亚洲地区的这个供应是非常大的，那么南亚地区的话，它对卡塔尔的这个I ing的依赖度非常高。大概占它整个能源结构的60%，东北亚的话呢，也有15%，所以为了这个lng现在的这个紧张，以及这个成本压力，所以亚洲的公用事业公司就尽可能可能会提高燃煤的这个火电的这个。比例来替代燃气发电，那我们估算的话，如果卡tel的这个n NG出口受扰的会继续的话，
日本，韩国，台湾每个月就可能会增加150到200万吨的这个动力煤的需求，也就是大概8%到10%的一个增加。呃，然后如果南亚地区在供应持续中中中断几个月的情况下，也可能每个月要增加100到150万吨的一个需求。那么，中国的话呢？呃，因为这个海外的煤价带动啊，以及就是说煤化工这块的一个需求的一个呃增增加，那么整体来看的话，中国也会被。海外的煤呃的价格来带动，
所以我们前段时间上调了所有呃，就是几个大的这个煤矿的一个评级。另外呢，还有一件事情就是这个柴油呃，因为柴油在整个矿业的生产过程中是非常重要的，就是大型的矿业设备。啊，都是需要柴油来发动的，然后有一些地区啊，比如说非洲有一些国家，它的当地的电网是不稳定的，所以它需要用柴油发电来作为一个back up。那么，这样的话就是呃，柴油本身是对所有的矿业都会有影响，
那澳洲的话，现在已知的就是它的柴油的储备只有32天。啊，那么已经开始在释放战略储备了，就我刚刚说的是战略储备32天，他目前已经开始在释放战略储备了，所以如果这个事情紧张的，这个局势持续的话呢？呃拿澳澳洲为例的话，那它的这个因为柴油供应可能会带来它的，比如说煤矿，比如说铁矿石啊，还有锂啊这样的一些空供应的扰动。所以这样的话，就是说整体来看，
如果这件事情持续的时间比较久，嗯，所有的矿业其实多多少少都会有影响。至少是成本，如果柴油的价格上涨，第二的话就是有一些主要的矿产国，如如果它全靠依赖进口，比如说澳洲是确全部依赖进口的，那有可能会有矿的供应的扰动。因为不光只是矿业，用农业也要用到呃柴油，然后那个大型的这种交通运输也是需要用到柴油的，所以柴油其实是非常重要的。还有一个就是硫磺，硫磺的话占整个中东的供应大概是全球的50%，
那么硫磺的话呢，它会在很多的，就除了化肥行业之外，化肥是一个很大的用途。呃就磷肥第二的话呢，其实就是很多的施法冶炼嗯，铜和涅这些都会用到。铜的话呢，硫磺的这个紧缺对他来说就有的公司是利好，有的公司是利空呃，那在利好的部分呢，就是大的铜冶炼企业。因为这些大的铜冶炼企业，它的铜冶炼的副产品就是硫酸，所以像江铜啊，
这些铜冶炼企业，它本来铜冶炼那个环节其实不怎么挣钱，因为你看到的加工费现在是负的，因为铜矿比较紧张。但是呢，你现在因为硫酸价格大幅上涨带来的结果就是它冶炼这块的盈利就会大幅上升。那对有一些冶炼企呃铜企业就是一个负面的，因为铜的话，它有活法和湿法，因为它基于它是一个硫化矿还是呃那个氧化矿以及品位？所以湿法铜的话呢，就会用到硫磺硫酸，那湿法铜的话占全球15%的供应，这个湿法铜里头的话，就比如我们拿刚果金为例，
刚果金的有一些矿的话，就整个刚果金。它的进口的硫磺90%是从中东来的，所以你现在第一眼看到的就是肯定是成本要大幅上升了。第二的话就是它现有的库存逐渐就在消化，那么如果这场战争持续的时间比较长，那么那些用硫磺的这些呃湿法的铜的企业就可能会有供应的扰动。至少现在是同呃成本的扰动啊，然后后面有可能会有供应的扰动。还有的就是印尼了，印尼的这个湿法的镍啊，镍的话呢，用湿法的话，在印尼的话，大概是占整个全球12%。
啊，那这些企业它全部都是用硫磺的呃，那这个库存一般也就是一两个月嗯，不会太多，所以这个库存的话逐渐也都在被消化。那这样的话，就会可能会带来后面的这些印尼的这种施法涅演练的企业的减产，那这些施法涅的企业，它同时会诞生。估所以你也同样会带来估的这个产量的减少，那估的话本来就今年有一个刚果金的一个出口的配额的限制，产量会就是销销量会大幅减少。那么你现在印尼的这块儿的这个硅的供应也会减少，所以这会对电池的一些原料会有一些扰动，因为涅啊汞啊，
这些主要是用在三元电池里的。嗯，那这些扰动的话，我就先说到这儿吧，我把时间交还给Robin总。谢谢Rachel，因为今天呢，我们覆盖的主要还是针对中东局势扑朔迷离，对全球的资产价格，各国经济。那中国可能采取的一些政策反应的分析，我相信大家也会关注其他方面的，关于最近对于AI。啊，对各行各业的影响AI的资本开支是否会受到全球油价冲击？
天然气不足的影响。以及在美国还有一个如火如荼的辩论，就是美国的私人信贷private credit市场啊，这块是否像零八年的次贷一样？有一点在煤矿里的金丝雀出现了一些要出现大海啸之前的迹象，这些也是我们最近发布的重要报告的一环。也希望大家对这些感兴趣的话，可以继续跟我们的策略师，行业分析师和经济学家线下进行交流，感谢大家观看今天的宏观策略谈。那我们下周一再见，谢谢。
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